云顶新加坡业绩虽不及滨海湾金沙，但仍是其马来西亚母公司的财务支柱

[吉隆坡] 云顶新加坡 (Genting Singapore) 可能正在输给滨海湾金沙，但在其母公司这家博彩与休闲业巨头的信用评级承压之际，它仍然是一个重要的贡献者。

在三家主要评级机构中，云顶有限公司 (Genting Berhad) 的评级处于投资级的最低水平。穆迪于2025年12月将云顶有限公司的评级下调至Baa3，同月标普全球评级也将其评级降至BBB-，展望为负面。

惠誉评级也于9月8日将云顶有限公司的长期发行人违约评级下调至BBB-。惠誉指出，原因包括纽约和新加坡赌场扩建项目的巨额资本支出、纽约业务盈利增长放缓，以及集团其他地区博彩业务复苏缓慢。

标普在9月的一份报告中警告称，如果集团在进行大规模扩张支出的同时盈利疲软状况持续，将面临“堕落天使”的风险——即评级仅比投机级高一级。

在此背景下，云顶新加坡作为在马来西亚交易所上市的云顶有限公司的关键收入贡献者，其角色变得更加重要。

从休闲与酒店业务部门对集团总收入的贡献来看，马来西亚业务以超过38亿令吉（约合9.3亿美元）领先。紧随其后的是新加坡以及美国和巴哈马，各贡献近38亿令吉，而英国和埃及业务的贡献则不足10亿令吉。

然而，在2026年上半年，新加坡以及美国和巴哈马的外部收入均接近38亿令吉，超过了马来西亚的34亿令吉。外部收入不包括云顶集团内部公司之间的交易。

尽管如此，马来西亚的利润率仍然最高，以14亿令吉的调整后息税折旧及摊销前利润 (Ebitda) 领跑集团。新加坡的这一数字为12亿令吉，美国和巴哈马约为6亿令吉。

业务遍布不同地域市场

马来亚银行投资银行副董事 Samuel Yin 表示，云顶在各个市场的业务“受到截然不同因素的影响”。

在其本土市场马来西亚，该集团经营着一个成熟的山地度假村，主要服务于大众市场的赌客。

而新加坡和英国则更多地接触国际和高端客户。

在纽约，云顶押注于巨大的本地博彩需求；而在拉斯维加斯，它必须在全球竞争最激烈的赌场市场之一，争夺游客、会展参与者和豪客。

这些差异意味着云顶采用的是一种多元化经营模式。以马来西亚业务为例，其优势部分在于数十年来发展的商业模式。云顶世界 (RWG) 主要服务大众市场，其相对实惠的产品使其拥有广泛的客户基础，不受高端博彩业务波动的影响。

Yin 根据博彩业务的回报评估称：“目前马来西亚市场可能是最强劲的。”

但这种韧性也是有限的。CGS国际分析师 Chelsea Chew 指出，RWG 的消费者支出疲软，游客数量减少。Yin 也表示，持续的通货膨胀正开始对该业务构成压力。

在更依赖VIP赌客的市场，这种对比则更为明显。

纽约：另一种多元化

纽约市云顶世界 (RWNYC) 并非主要依赖国际豪客，而是让云顶得以进入一个庞大的本地和区域性博彩市场。

Yin 将纽约业务描述为“一个非常有前景的业务”，他指出，纽约人过去常常前往宾夕法尼亚州、康涅狄格州和新泽西州赌博。纽约州赌场博彩业的扩张，使得部分消费得以留在了本地。

这使得 RWNYC 的战略意义超越了其潜在规模。它不仅在地理上，更在客户基础上为云顶带来了多元化。

今年4月，该项目引入了全面的商业赌场运营，从一个主要限于电子博彩的场所，转变为提供真人荷官赌桌游戏和商业老虎机的赌场。

Chelsea Chew 表示，转型后博彩量激增，管理层预计 RWNYC 的收入最终将超过 RWG。

但按收入计算，成为云顶最大的赌场业务，并不一定意味着纽约是其表现最佳的投资。该项目仍处于扩张阶段，需要在增加赌桌、老虎机、VIP设施和更广泛的开发上投入资金。

Chelsea Chew 预计这些成本将压低短期利润率。丰隆投资银行的 Chee Kok Siang 指出，与收入增长相比，美国业务较高的启动成本导致云顶马来西亚的核心盈利复苏“不成比例地疲弱”。

与 RWG 的对比很有启发性：马来西亚展示了数十年建立起来的赌场生态系统的经济效益；而纽约则显示了创建下一个这样的生态系统是多么昂贵。

因此，尽管纽约可能为云顶提供了最清晰的增长途径，但抓住这一机遇也必须付出巨大代价。

惠誉评级预计，云顶纽约的中期资本支出将平均每年约8亿美元，在承诺用于扩建的44亿美元中，仍有37亿美元将在未来五年内投入。该评级机构预计，这笔支出将在建设期间对其信用指标构成压力。

然而，惠誉认为 RWNYC 将从一个人口稠密、高收入且服务不足的博彩市场中获得先发优势，随着赌场规模扩大，其Ebitda到2028年可能达到4.5亿美元。

拉斯维加斯：一个警示案例

拉斯维加斯云顶世界 (RWLV) 的例子说明了当一项巨额投资未能迅速转化为可观回报时所面临的风险。

那里的需求驱动因素有所不同。Yin 将 RWLV 描述为由会展驱动，因为许多游客到访该城市是为了参加活动，而不仅仅是为了赌博。

他表示，会展需求提供了一定的韧性，但“不足以提振这个拉斯维加斯项目”。

Yin 称，尽管运营状况出现改善迹象——云顶报告第二季度会展出席率和高端博彩业务有所增强，酒店入住率升至88%——但 RWLV 仍在继续拖累云顶的整体回报。

中国因素的影响

Yin 表示，新加坡的博彩业在疫情后受益匪浅，因为这座城市国家吸引了新的财富和资本，其中大部分来自中国。

但由于中国房地产市场低迷侵蚀了家庭财富，这股顺风已经减弱；北京方面打击炫耀性消费、长期的反腐运动以及资本管制也抑制了中国富裕人群的支出。

“下跌的房价会摧毁财富，” Yin 说道。他补充说，这些因素的共同作用已经对VIP博彩市场造成了压力。

影响不仅限于新加坡。Yin 表示，云顶的英国业务同样受到VIP客户的影响，其中包括来自中国和中东的赌客。

例如，由于中东地区的紧张局势，加之薪资成本不断上升，云顶在英国和埃及的业务报告第二季度高端博彩业务表现疲软。

关键在于经济，而非仅是地域分布

地域多元化并不一定能使赌场运营商免受经济冲击的影响。相隔数千公里的赌场最终可能依赖于同一个国际财富池。

马来亚银行的 Yin 表示，总而言之，云顶的赌场帝国与其说是一系列相似资产的集合，不如说是一个包含不同赌注的投资组合。

对云顶有限公司而言，幸运的是其本土市场马来西亚在投资组合中提供了一个重要的平衡力量：其业务兴衰与大众市场旅游和消费者支出的关联度，要高于与动荡的国际VIP市场的关联度。

但从中期来看，在其他投资成熟之前，如果云顶有限公司希望扭转局面，很大程度上将取决于其在新加坡的扩张计划能否成功。