欧洲不缺资本，缺的是规模

【巴黎】欧洲普遍认为，我们之所以缺乏本土科技巨头，是因为缺少催生它们的资本。因此，每一场关于竞争力的辩论，最终都会以投入数十亿美元、专注于扩大科技公司规模的建议而告终。

这种观点并未抓住问题的核心。它让各国政府可以方便地宣布宏伟计划，而无需推行切实的改革。虽然这让投资基金和初创公司能够获得更多融资，但并未对游戏规则提出质疑。最糟糕的是，它回避了一个根本问题：欧洲经济体拥有全球最高的储蓄率之一，但为何私人资本在欧洲的投资却如此之少？

新推出的“欧洲扩张基金”（Scaleup Europe Fund）就是这个问题的一个完美例证。该基金是由欧盟委员会、欧洲投资银行和大型私人投资者发起的一个投资工具，旨在为所谓的战略性技术（人工智能、量子计算、半导体等）领域的创新公司提供后期增长资本。这又是一次动用数十亿资金来解决一个并非金融问题，而是结构性问题的案例。

对私人投资者而言，风险如今是全球化的。在波士顿或上海创办一家工业初创公司或深度科技公司，和在巴黎一样困难；同样，一个充满活力的初创生态系统几乎可以在任何地方出现，韩国、以色列和瑞士等较小国家就证明了这一点。但美国的风险资本家确实能提供持续的支持和网络，为企业打开通往美国及其拥有3.3亿消费者的大陆市场的大门。虽然市场规模并非一切，但尽早进入一个庞大且有支付能力的市场是一项决定性优势。

在这方面，欧洲仍然远远落后。全球最大的20家科技公司和估值最高的20家初创企业中，没有一家是欧洲企业。

不幸的是，在27个独立的监管和劳动法体系、27个税收制度、27个公共采购市场和27个卫生管理部门并存的情况下，这样的结果是意料之中的。一个企业家在本国迅速获得许可后，可能仍需在邻国等待两年才能获得同样的结果。

在这种条件下，谁能指望扩大规模呢？正如意大利前总理 Enrico Letta 在其为欧洲理事会撰写的2024年报告中所强调的，欧洲的单一市场只存在于纸面上，而非实践中。

欧洲缺乏真正的规模，这一点比任何关于“可用资本”的抽象辩论都更能解释美国与欧盟之间的估值差距。如果没有一个真正有效运作的单一市场，欧洲的储蓄就无法被引导到欧洲大陆的实体经济中。

只要目前关于回报和退出（即早期投资者套现）的条件持续存在，投入更多公共资金也只能是有限的补救措施。当一个美国投资者入股一家欧洲初创公司时，就自动打开了进入美国市场的通道，从而立即增加了该初创公司的商业潜力，并使其更高的定价显得合理。这并非因为投资者更大胆，而是因为潜在的上升空间要大得多。这就是为什么大规模的融资轮次绝大多数由美国投资者主导的原因。

欧洲自身的储蓄很充裕，但配置不当。家庭持有的大量金融财富往往投资于低风险产品或房地产，而大型机构投资者则受到审慎监管的限制，这些规定不鼓励对非上市股权进行投资，尽管这类资产对创新至关重要。即便如此，在不削弱这些保障措施的情况下，一些无杠杆的参与者本可以承担更多的长期风险。

制约风险承担的不是缺乏财政资源，而是一种重安全、轻长期回报的激励结构。

将这部分储蓄引向创新并非不可能，但这需要改变规则。只要在欧洲投资科技的预期盈利能力仍然很低（因为单一市场无法提供规模效应），储户们选择政府债券而非深度科技初创公司就是理性的。在不改革经济模式的情况下强行进行重新配置，只会制造出一种活力的假象。大量资金将涌入增长受限的结构中，几乎不会产生真正的价值创造。在调动资金之前，必须先开放市场。

在一个各国都保护本国龙头企业、行政壁垒阻碍真正泛欧洲企业诞生的环境中，即使是最好的初创公司也无法持续发展。如果欧洲想成为科技强国，就必须最终敢于做它已经推迟了二十年的事情：建立一个真正的单一市场。举例来说，只有当法国的支持不再局限于Mistral，而是扩展到在其他地方成立的公司时，欧洲才能说自己拥有一个可与美国媲美的市场。

除了释放更大的规模效应，欧洲还需要纠正另一个普遍的误解：颠覆性创新只来自初创公司。事实上，初创公司的首要任务是生存，而这需要通过迅速找到市场、客户和收入来保证。它无法独自承受长达十年的押注。真正的突破——例如激光、全球定位系统（GPS）、生物技术和新材料——都来自于那些愿意承担长期风险的投资。

诚然，此类突破通常由国家、基金会或拥有大量资源和灵活治理能力的独立机构所支持。但就欧盟的公共研究资助框架“欧洲地平线”（Horizon Europe）而言，该计划存在治理过于政治化、补贴零散、官僚作风严重以及忽视颠覆性创新等问题。如果不做出改变，欧洲将继续哀叹：尽管其实验室和大学每年能催生数百家具有丰富科学内涵的初创公司，但最终只有少数几家能够脱颖而出。

正因为欧洲在大多数技术领域处于落后地位，他们才有机会重新洗牌。他们可以将预算中相当大的一部分——至少是研究经费的10%——分配给高风险、高回报的项目，这些项目比国家机构或“欧洲地平线”计划更灵活，并且不像现在的欧洲创新理事会（European Innovation Council）那样只专注于初创公司。只要研究人员必须花更多时间填写表格而非进行实验，欧洲就只能实现渐进式创新。

欧洲缺少的不是资金，而是政治勇气、整个欧洲大陆规模的雄心以及执行能力。只有培养这些特质，欧洲才能从空谈走向行动。也只有到那时，它才能开始在技术上迎头赶上，证明自己仍然掌控着自己的命运。

Antonin Bergeaud 是巴黎高等商学院（HEC Paris）的经济学教授。Andre Loesekrug-Pietri 是欧洲联合颠覆性创新计划（Joint European Disruptive Initiative）的主席兼科学总监。Jean Tirole 是2014年诺贝尔经济学奖得主，现为图卢兹经济学院（Toulouse School of Economics）的名誉主席。