“韧性”如何成为全球金融界的海市蜃楼

自1997年亚洲金融危机以来，稳定——更广泛地说是宏观金融稳定——一直是全球金融的首要目标，并以此为中心塑造了各国央行、财政部、国际货币基金组织（IMF）以及金融稳定理事会（FSB）的工作。如今，“韧性”一词已取而代之。

监管当局不再承诺预防危机，而是承诺在危机中幸存。这种语言上的转变反映了一种深刻的制度性变化：“韧性”已成为该体系的指导原则，却未获得可操作的定义。

这种用法模式显而易见。英格兰银行的《金融稳定报告》在2015年提及“韧性”八次；到2024年11月，该词已成为报告的主旋律。

IMF于2024年10月发布的《全球金融稳定报告》以“增强韧性”为核心。FSB则围绕“非银行金融中介的韧性”构建其监测框架，而国际清算银行的《季度评论》则评估“市场韧性”。

尽管“稳定”一词仍出现在机构名称中，但“韧性”已在政策内容中占据主导。这一转变影响着全球约470万亿美元金融资产的监管与配置，并带来了结构性影响，也关系到公共问责制。

起源

“韧性”一词从生态学引入经济学。1973年，CS Holling区分了工程韧性（恢复至均衡状态）和生态韧性（适应新状态）。

金融界在引入该术语时，并未明确采纳哪种解释。这种模糊性使得政策制定者可以根据其即时需求，随意调用任何一种含义。

随着“韧性”进入政策领域，监管当局的承诺从预防危机转向了承受危机。

“稳定”可以通过资本充足率、流动性覆盖率和违约概率来衡量。而“韧性”则没有公认的等效指标。

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三个分析层面很少能保持一致。资产负债表韧性指的是维持偿付能力的缓冲资本——这虽然可以衡量，但当企业同时收缩时，会表现出顺周期性。

系统层面的韧性取决于网络结构和共同风险敞口，这些是单个指标无法捕捉的。

宏观经济韧性指的是经济吸收冲击并从中复苏的能力——这往往与微观审慎的紧缩政策相悖。当这三个层面出现分歧时，政策信号便会相互抵消。

概念问题

其结果是定义上的混乱。一份评估报告称赞“宏观经济韧性”，而另一份则警告存在“金融脆弱性”。

第三份评估“操作韧性”，第四份则给出“主权韧性”评分：四份评估，四种方法，互不相通。

理论上的矛盾则更深。Holling的框架认识到，一个层面的韧性需要另一层面的破坏——森林的健康需要周期性的火灾。而金融业则要求所有层面同时具备韧性。

当金融机构集体增加缓冲资本时，信贷中介便会收缩。个体层面的审慎行为催生了系统性的脆弱。日本的经历——数十年加强资本的同时伴随着信贷停滞——便是这一悖论的例证。

衡量失灵

Silicon Valley Bank事件暴露了衡量上的差距。当时主流的框架模型模拟的是对信贷损失的韧性，而不是对数字时代挤兑速度的韧性。

尽管美国联邦储备委员会（Federal Reserve）称该系统“健全且有韧性”，但美国当局仍以系统性风险为由进行干预，并明确指出需要保护银行体系的韧性——这个韧性由资本和流动性缓冲定义，却受到存款流失速度和传染效应的考验。

英国2022年的负债驱动投资（LDI）危机是另一个案例。当时被认为具有韧性的养老基金，需要英格兰银行提供650亿英镑（约合1114亿新元）的紧急干预，才得以避免英国国债市场崩溃。

影子银行使衡量问题更加复杂。非银行金融中介（NBFI）的规模超过70万亿美元。银行对非银行金融中介的风险敞口在监管资本中占有重要份额，但韧性框架仍以银行为中心。我们的衡量标准是基于监管范围，而非风险集中的地方。

其他学科对韧性有可操作的定义。网络安全领域会针对特定威胁，明确恢复时间目标。气候适应领域则确定了对特定灾害的承受阈值。

而金融业则要求在所有层面抵御所有冲击——这是一个不可能实现的标准。

系统性后果

将韧性视为一个目标而非一种状态，会造成经济上的不可能。每一份缓冲资本都有其成本。

当资本保全限制了信贷扩张，而普遍性担保又削弱了市场纪律时，增强资产负债表韧性的措施反而会损害宏观经济的韧性。

新冠疫情暴露了这些矛盾。各国政府和央行动用了10万亿美元来支持市场。当局将此举描述为“韧性的证明”。

然而，需要史无前例的干预恰恰揭示了脆弱而非强大。纳税人承担了损失，而金融机构却声称自己具有韧性。

新兴市场面临着实质性后果。基于各种不同“韧性评估”的信用评级，决定了它们的借贷成本。民众听到的是“经济韧性”的承诺，却没有具体说明这指的是就业保护、物价稳定，还是危机管理能力？

民主监督需要可衡量的目标。当监管当局可以事后重新定义成功时，问责制便荡然无存。

可操作性要求

问题在于概念混淆。

资产负债表需要的是稳健性——这是微观审慎且静态的。金融体系需要的是稳定性——这是宏观审慎且动态的。经济体需要的是适应性——这是结构性且不断演化的。

将这些概念混为一谈只会造成混乱。

要取得进展，需要做出三项改变。首先，为每个层面建立定义和相应的衡量指标。

其次，承认其中的权衡关系：个体稳健可能会损害系统稳定；系统稳定可能会阻碍经济适应。

第三，认识到适应性需要接受可控的失败，而不是阻止所有冲击的发生。

是系统性风险，而非语义之争

真正的韧性衡量标准应当明确恢复时间框架（是数小时或数天，而非无限期）、功能退化容忍度（可接受的服务降级程度）、情景设定（明确的压力测试，而非笼统的冲击），以及明确的权衡取舍（为稳定而牺牲增长）。

监管当局曾通过可衡量的标准来承诺稳定。如今，他们承诺韧性，却不提供可操作的定义。在全球470万亿美元的金融资产由这些未经定义的原则所支配的情况下，风险已非语义之争，而是系统性的。

政策制定者面临的问题是，能否用分析的严谨性来厘清那些为图方便而被混为一谈的概念。在“韧性”获得明确的定义、衡量标准和边界之前，它仍然只是一个掩盖不确定性的词汇，而风险正在不断累积。OMFIF

作者是印度国家应用经济研究委员会客座教授、英格兰银行高级非常驻顾问、国际主权财富基金论坛高级顾问，以及美国观察家研究基金会杰出研究员