为何应担忧美国与世界其他地区的投资状况

在美国总统 Donald Trump 于2025年发起贸易关税，并同时攻击昔日盟友与对手之后，许多评论员都提出了一个问题：全世界是否正在逃离美国资产？

近期已出现一些不安的迹象：Bank of America 的一项新调查显示，投资者对美元的情绪正在恶化；一家丹麦养老基金正在回避美国国债；此外，由于美国股指中的科技股高度集中且异常繁荣，一些投资者正转向非美国和非科技类股票。

但本周出现的新数据提供了一个重要的警示：美国财政部报告称，2025年海外投资者净买入了1.55万亿美元的美国长期金融资产，高于2024年的1.18万亿美元净额。其中，4427亿美元为美国国债和债券，6585亿美元为股票。

这意味着什么？一个显而易见的观点是，无论世界如何看待 Trump，目前对于“抛售美国”式资本外逃的担忧显然被严重夸大了。

然而，还有一个更长期的问题值得探讨：美国与世界其他地区的投资状况。近年来，随着科技股的蓬勃发展，金融体系的构造板块发生了惊人的变化。尽管这一巨大趋势在很大程度上被忽视，但它不禁让人发问：如果未来资金流向发生逆转，将会发生什么？

国际投资头寸净值

关键问题体现在所谓的国际投资头寸净值（Net International Investment Position, 简称 NIIP）数据中。引用圣路易斯联邦储备银行的一份简明手册的说法，该数据“衡量的是美国拥有的外国资产与外国拥有的美国资产之间的差额”。

像布鲁金斯学会 (Brookings Institution) 这样的机构会非常严谨地追踪这些资金流动。但非经济学家（比如 Trump）通常会忽略这些数据，因为 NIIP 的概念非常抽象。一些经济学家，如 Brad Setser，也认为该数据因企业避税策略而失真。

国际清算银行 (Bank for International Settlements) 的经济学家们（Stefan Avdjiev、Tsvetelina Nenova 和 Marjorie Santos）目前正与麻省理工学院 (Massachusetts Institute of Technology) 的 Kristin Forbes 合作，以更有效地对 NIIP 进行建模，其研究结果令人瞠目结舌。

以 Forbes 最近的一篇会议论文为例。该论文显示，20年前，美国的 NIIP 负债“仅”相当于其国内生产总值（gross domestic product, 简称 GDP）的11%。这意味着，在剔除贸易和财政赤字、美国债务销售以及美国和非美国资产回报的影响后，非美国人持有的美国资产价值略高于美国人持有的非美国资产。

但最新数据（2024年底）显示，这一 NIIP 负债已激增至相当于美国 GDP 的91%。其主要原因并非贸易逆差，甚至也不是向外国人出售美国国债。

相反，关键原因在于，从2019年到2024年，美国股指上涨了83%，而非美国股指仅上涨了9%——这意味着持有美国资产的非美国人获得的财富，远超持有非美国资产的美国人。

因此，在美国 NIIP 负债激增的同时，挪威、中国、日本、加拿大、南非和瑞典则拥有大规模的 NIIP 净资产。并且由于2025年美国股市持续飙升，这种不平衡几乎肯定会进一步加剧。

这重要吗？一些经济学家可能会认为不重要，因为 NIIP 只是一个抽象的会计框架。况且，Trump 也乐于为飙升的美国股市喝彩。

但从中可以得到一个重要信息：如果美国科技股泡沫破裂，其痛苦将蔓延至美国境外。例如，Forbes 计算，如果美国的股价和外国直接投资恢复到2019年的水平，挪威、加拿大、瑞典和中国将面临相当于其各自 GDP 20%至40%的投资收益逆转。骇人听闻。

第二点是，我们需要更细致地审视美国的“过度特权”（exorbitant privilege）——这个说法由法国前总统 Valery Giscard d’Estaing 首创。他曾不满于，由于美元的储备货币地位，即使在美国财政挥霍无度的情况下，非美国人也不得不持续购买美国国债。因为这种模式看起来就像是非美国人在补贴美国，让美国得以入不敷出地生活。

但 Forbes 表示，NIIP 数据显示，“这种过度特权（现在）已经逆转，变得更像是美国对世界其他地区的一种‘慷慨赠予’”。或者，正如经济学家 Andrew Atkeson、Jonathan Heathcote 和 Fabrizio Perri 在2022年的一篇论文中所呼应的那样：“美国居民过去可能享有的任何事后‘特权’都已被抹去。”

非美国人可能对此不屑一顾。但关键在于：在当前平静的表象之下，全球金融体系正饱受惊人且常被忽视的失衡问题困扰。如果今年美元下跌或科技股下滑，这些问题或许会悄然得到一些修正。但别指望如此。在全球投资者持续涌入美国的同时，我们面对的是一个极度失衡的世界。《金融时报》