美元的特权地位还能维持多久？

美元的卓越地位究竟能持续多久？如果其地位被取代，又会产生多大影响？

直到最近，这些问题还可以被自信地当作理论上的好奇心而被搁置一旁：这一切固然有趣，但几十年来世界经济一直围绕美元运转，而且与众多失败的预测相反，这种情况短期内不会改变。

关于美元主导地位的辩论，关键在于其带来的利益、成本以及现有地位的惯性。美元的地位赋予了美国对世界金融体系一定程度的控制权。

这种控制权带来了权力，并常常以金融制裁的形式加以运用。它还让美元借款方（尤其是美国政府）能以更低的成本获得资金。

与这些优势相对应的是，对美元资产的高需求意味着货币估值过高，从而对本国制造商造成挤压。

大多数经济学家认为，这种成本与利益的权衡对维持美元的主导地位有利。但白宫的看法不同：他们认为美国可以在保留利益的同时消除成本。

白宫顾问、现任美联储（Federal Reserve）决策者的 Stephen Miran 解释了这一思路。

其想法是利用贸易壁垒促进美国制造业发展，通过金融干预保持美元的竞争力，并运用非经济手段（包括威胁解除盟友关系）来捍卫美元在全球金融基础设施中的地位。

惯性之下的主导地位

贸易壁垒将增强经济的说法，往轻了说，也值得商榷。但姑且不论这一点：假设为了论证，关税引发的全球贸易分裂确实能够重振美国的制造业就业并提振经济。

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这种蓄意的贸易碎片化政策，能否像本届政府所提议的那样，与捍卫美元的卓越地位相容呢？

答案取决于美元卓越地位的成因——这就涉及到了惯性问题。现有体系似乎已根深蒂固。原因何在？又需要什么条件才能动摇这一现状？

今年出版的两本书深入探讨了美元主导地位的历史：哈佛大学 Kenneth Rogoff 的《我们的美元，你们的问题》（Our Dollar, Your Problem），以及资深全球金融报道记者 Paul Blustein 的《美元霸权》（King Dollar）。

Rogoff 将经济分析与回忆录融为一体（他既是著名学者，也曾作为国际货币基金组织前首席经济学家参与了他所叙述的一些事件）。

Blustein 则一如既往地呈现了清晰、研究透彻且可读性强的叙述。在预测未来走向时，两人的结论略有不同。

这两本书在 Trump 再次当选前都已接近完成。每本书的后记都对“美国优先”政策的延续将导致何种后果表示了担忧——但过去一年经济动荡的惊人速度和规模，想必让两位作者和几乎所有人一样，都始料未及。

就今年年初的情况来看，Blustein 倾向于认为美元的霸主地位是稳固的。

他写道：“无论你是否赞同美元的主导地位，对其持久性的疑虑都应该被打消。”其地位“几乎坚不可摧，除非美国政府犯下灾难性的错误，否则将保持不变。”

他对之前加冕新霸主的失败尝试进行了详细描述，极具说服力。但 Rogoff 则不那么乐观，甚至在新一届政府实施其颠覆性的美元霸权理论之前就已如此。

事实上，这里的共识多于分歧。

美元，以及在其时代的英镑，都表明一旦一个全球货币标准建立起来，它就倾向于保持稳定。

美国在19世纪末超过英国成为世界最大经济体；但直到1945年后，美元才最终取代英镑成为全球储备货币。

但与此同时，如果对一个体系施加足够大的压力，它终将崩溃。没有什么是永恒的。

自我强化的利益

在一段时间内，即使美国在其他方面（例如作为经济或军事强国）的主导地位下降，美元的主导地位仍能持续。这是因为主导货币能带来便利。它通过简化交易，提供所谓的网络效益，这是一种互利的来源。

那些被剥夺了美元所谓“过度特权”（即更廉价借贷）的国家，仍然分享着其他好处。如果美国能干地管理其经济——让资本市场有效运作，同时避免高通胀和金融不稳定——那么人人都能获益。

这些好处不仅巩固了这一标准，它们本身也具有自我强化的作用。

如果国际贸易商买卖以美元计价的商品，他们很可能会保留以美元计价的金融资产。对美元资产需求的增加会推高其价格，从而降低美元贷款的利率。

但如果用美元借款更便宜，贸易商也会更倾向于用美元计价（这让他们对未来的美元收入有更大的确定性，并能安全地借入更多廉价的美元）。

因此，计价货币与资金流动之间的联系是双向的：更多的美元计价意味着更便宜的美元借款，而更便宜的美元借款又意味着更多的美元计价。

这个循环，以及其他因素，能够巩固一种货币标准——但在足够的挑衅下，这个机制也可能反向运作。贸易碎片化导致的美元计价减少，将侵蚀美元的借贷成本优势，这反过来又会进一步减少美元计价。

正如两位作者所解释的那样，美元的主导地位也通过其他方式得到捍卫，其中很重要的一点是缺乏可信的替代品。

欧元因欧盟增长乏力、政治功能失调以及未能建立银行和资本市场联盟而受阻；人民币尽管进行了改革，但仍受到政府管制和制度能力的限制。

尽管如此，鉴于对美国经济领导地位的不满日益加深，货币主导地位的竞争再起是合乎情理的。

事实上，强制手段最终可能适得其反——凸显依赖美国的代价，并强化了寻找替代方案的必要性。

本届政府的激进关税政策、对依赖美元支付基础设施的金融制裁的滥用，以及其纯粹的不可预测性，都在朝着同一个方向发展，抵消了昔日伙伴在当前秩序中看到的收益，并促使他们对替代方案持开放态度。

赤字困境

对美元地位的另一大威胁是，人们认为美国资产不再安全。作为财政过度问题的尖锐批评者，Rogoff 非常强调这一点。

他认为，美国已经对过度借贷上瘾，部分原因是受到2008至2009年全球金融危机后超低利率成为新常态这一观点的影响。

即使经济接近充分就业，美国政界人士甚至都没有讨论如何控制已达历史性高位的财政赤字。

无法支撑的债务前景也增加了通过更高通胀作为隐性违约手段的可能性——一个不再独立的美国联邦储备委员会（Federal Reserve）可能会被要求执行这一策略。

所有这些都无助于增强对美元主导地位的信心。如果 Blustein 正在寻找“灾难性的错误”，这些似乎都符合条件。最终的结局不一定来得突然或剧烈。

即使没有可行的竞争货币出现，金融碎片化也可能加速。世界可能不会转向欧元标准或人民币标准（这仍然难以想象），而是会逐渐转向无标准和/或相互竞争的标准。

不一定会发生颠覆性的危机——但世界仍将失去一些宝贵的东西，而美国失去的最多。

目前，投资者并未感到不安。他们可能认为“这一切也终将过去”。Trump 是一个异类，他第二个任期的第一年，即使以他的标准来看也令人震惊。他肯定无法一直这样下去；政治终将翻篇，常态将会恢复。

也许如此。如果不然，美元霸权的终结或许还不是我们最大的问题。彭博社