为何利差收益或债券票息在当今更显重要

美国国债市场的近期发展，或为投资者重新评估其固定收益配置提供了及时的背景。

收益率的上行压力使政府借贷成本备受关注，同时也强化了近几个月来的一个主要趋势：久期风险，而非信用风险，已成为整个固定收益市场波动性的主要来源。

在这种环境下，积极、选择性的投资方法以及对票息收入或“利差收益”的关注，可能在未来几年成为越来越重要的业绩驱动因素。

作为收入和抗压来源的利差收益

近期的市场波动提醒了我们收入的价值。7月份由人工智能引发的抛售潮便是一个显著的例子。当时半导体股票指数下跌超过20%，而全球高收益债券市场仅下跌了0.3%。

虽然没有哪个资产类别能完全免受市场压力的影响，但这一事件展示了利差收益的减震能力，以及高收益债券如何在持续创造收入的同时，帮助降低整体投资组合的波动性。

这种韧性得益于两个在当今市场环境中愈发珍贵的特性。首先，较高的票息收入为抵御波动性提供了缓冲。

其次，较短的久期意味着许多利差资产对政府债券收益率上升的敏感度低于长久期的固定收益资产。

由于主权债券市场仍然容易受到财政政策变化、通胀预期和政府债券供给的影响，投资者可能需要将目光投向久期以外的回报主要驱动因素。

相反，提供具吸引力的总收益率的优质利差资产，可以提供更可靠的收入来源，同时有助于减少对有利市场时机或收益率进一步下降的依赖。

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我们认为，利差收益仍然是当今固定收益领域中最具吸引力的机会之一。

无论是通过优质利差资产、全球高收益债券还是其他创收型板块，收益率已再度显现，并可在总回报中扮演核心角色，尤其是在传统核心利率敞口面临阻力之际。

在人工智能领域，基本面更为重要

顶尖人工智能巨头（或称“超大规模数据中心公司”）已发行的债券接近5000亿美元，另有1000亿美元债券与数据中心相关，人工智能已成为全球信贷市场的一个重要板块。

7月份由人工智能驱动的股市抛售潮蔓延至信贷市场，导致超大规模数据中心公司和数据中心发行人的利差扩大。但我们对此并不过度担忧，并视此次疲软为一次机会，可以有选择地增持那些我们对其基本信贷状况抱有坚定信心的发行人。

下一阶段将更多地由回报而非支出驱动，关键在于：资本纪律、资产负债表实力以及赚取具吸引力的投资资本回报的能力。

历史表明，每一项变革性技术都会经历至少一个完整的资本支出周期。在20世纪90年代的电信建设热潮中，基础设施投资最终超前于需求，导致实力较弱和杠杆较高的参与者陷入困境。

尽管人工智能的发展路径可能有所不同，但对信贷投资者而言，教训是相似的——并非所有参与者都能成为赢家。

这再次强调了选择性的重要性。我们继续看好那些拥有强大资产负债表、多元化商业模式以及在现金流生成和去杠杆化方面具有清晰可见性的发行人。

在数据中心领域，我们看到了由投资级超大规模数据中心公司的长期合同所支持的资产机会，这些资产的未来收入更为确定，其产生的现金流能够支持资产负债表随时间的推移而改善。

总而言之，我们认为，近期与人工智能相关的波动不应被视为系统性危机，而应被看作是主动型投资者区分两种企业的机会：一种是受益于持久结构性需求的企业，另一种是其投资雄心可能难以转化为可持续回报的企业。

主动管理的理由

随着人工智能从一个由资本支出驱动的故事转向由回报驱动的故事，基本面变得比以往任何时候都更加重要。焦点正从人工智能投资的规模转向资产负债表实力、资本纪律以及创造具吸引力的投资资本回报的能力。

我们视近期的市场疲软为一次机会，可以有选择地增持那些我们对其基本信贷状况抱有坚定信心的发行人，特别是那些拥有具韧性的商业模式、明显竞争优势和强大现金流可见性的发行人。

作者是Allianz Global Investors固定收益首席投资官。除非另有说明，所有数据、观点和意见截至2026年9月。