金价下跌仅是璀璨涨势中的小插曲，预示全球货币体系或将转变

对黄金多头而言，今年是辉煌的一年。尽管10月21日黄金价格回调了5%，但这种黄色金属仍是2025年迄今表现最佳的资产类别。10月20日，金价突破每盎司4300美元，自年初以来上涨约60%，超过了推动标普500指数上涨15%的所有“七巨头”股票。其表现远超债券，击败了比特币，甚至超越了全球表现最佳的股票市场。

黄金当前的牛市可追溯至2022年，其价格走势未受常抑制其价格的周期性逆风影响。黄金以其作为通胀对冲工具而闻名，通常在通胀上升时价格上涨，在通胀消退时价格下跌。

例如，在1970年代，继1973-74年的石油危机之后，美国通胀率达到两位数，金价随之飙升，到70年代末达到每盎司约850美元，与1974年相比增长了五倍多。

但在1980年代，当保罗·沃尔克（Paul Volcker）领导下的美国联邦储备局（美联储）将利率提高到20%以上以遏制通胀时，金价急剧下跌，并贯穿整个1990年代，到1999年降至每盎司约250美元。

然而，近年来这种模式并未重现。事实上，没有任何常规的逆风因素能够减缓黄金惊人的上涨势头。

旧有模式失灵

2022年6月，美国通胀率在超过9%的水平见顶后，稳步下降，至2025年8月已降至3%以下。但与人们预期相反，金价在2022-25年期间不仅没有同步下跌，反而飙升。

历史上，金价也与实际利率呈反向变动关系。当利率上升时，金价往往下跌，这在直觉上是合理的——更高的实际利率提供更高的收益，而黄金本身不产生任何收益。

但看看最近这次加息期间发生了什么。从2022年3月到2023年7月，美联储将其基准联邦基金利率上调了五个百分点，从0.25%至0.5%的区间提升至5.25%至5.5%的区间，这是自1970年代以来最激进的加息周期。

尽管如此，金价仍在持续上涨。金价也并未像以往那样与美元价值呈反向变动。

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2022年3月至9月，在美联储加息的同时，美元指数走强约16%，达到数十年来的高点，但金价也同样上涨。

因此，近年来显然有包括战略性转变在内的其他力量在推动金价。

来自央行和投资者需求的顺风

其中一个最重要的因素是各国央行的购买行为。自2022年以来，各国央行每年购买超过1000吨黄金，这是自1967年以来的最高水平，占年度黄金总需求的23%，而2010年代这一比例为11%。

最大的买家包括中国、俄罗斯、印度、日本、土耳其和波兰的中央银行。新加坡金融管理局自2021年以来也一直是黄金的净买家。

到2024年底，黄金储备占全球央行总储备的约20%，超过了约占16%的欧元储备。

与投资者不同，央行的购买行为是战略性的而非战术性的；它们倾向于买入并持有，而不是进行交易。这意味着一旦它们购入黄金，黄金的供应量就会在很长一段时间内减少，从而对金价构成上行压力。

在许多情况下，央行增加黄金储备的一个关键动机是实现资产多元化，摆脱对美元的依赖，尤其是在2022年西方对俄罗斯外汇储备实施制裁之后。

此外，对富裕国家创纪录的债务水平和大量发行主权债券的担忧，也降低了固定收益资产的吸引力。

地缘政治紧张局势、贸易不确定性以及对传统机构信任度的削弱，也是推动黄金购买的额外动机。

出于与央行需求大致相同的原因，黄金的投资需求也有所上升，其中交易所交易基金（ETF）发挥了关键作用。

根据世界黄金协会的数据，截至9月，2025年全球黄金ETF的年初至今资金流入量达到了创纪录的640亿美元（约合830亿新元），仅第三季度就增加了260亿美元。2025年的资金流入与此前四年的情况完全相反，当时黄金ETF的资产规模减少了230亿美元。

大部分投资需求来自机构，投资组合经理们纷纷增加了黄金配置。投资银行 Morgan Stanley 建议将20%的资产配置于黄金——与债券的配置比例相同——其他几家机构也看好其前景。

这与过去几十年形成巨大转变，当时除了少数黄金的忠实拥护者外，黄金基本上不受青睐。

零售需求也大幅增长，包括购买金条、金币以及ETF。来自亚洲，特别是中国和印度的需求，在2025年尤为强劲。

因此，与以往由通胀、利率变化或货币危机等单一因素驱动的黄金牛市不同，当前的涨势有多种相互增强的催化剂。

因此，这不仅仅是一个典型的大宗商品周期，而是一个预示全球货币体系和投资格局可能重塑的信号。

为何涨势可能持续

尽管过去四年表现强劲，黄金的涨势仍可能继续。

例如，BCA Research认为，一些传统的金价驱动因素，如美国利率下降和美元走弱，可能会重新出现。

随着美国消费者支出放缓、就业增长疲软和失业率上升，美联储近来已转向鸽派，于9月份进行了一年来的首次降息，并表示对进一步宽松政策持开放态度。

与此同时，加上宽松的财政政策，美元尽管偶尔会出现飙升，但可能在趋势上走弱。这些新动向将成为黄金的新顺风，而推动金价上涨的现有力量——如央行购买、地缘政治紧张局以及投资需求——可能依然存在。

因此，一些预测，例如来自 Bank of America、Societe Generale 和 Goldman Sachs 的预测，认为金价有可能在2026年攀升至每盎司5000美元。

但预测也存在风险。一些推动金价飙升的催化剂可能会发生逆转。

例如，如果俄乌战争逐渐平息，中美在贸易问题上达成和解，地缘政治紧张局势可能会缓解。届时，如果投资需求是由过度投机和高杠杆驱动——这很有可能——那么需求可能会下降甚至逆转。

如果到2026年高关税开始导致通胀上升，美联储的立场可能会变得不如市场预期的那么鸽派。这些可能性都不能排除。10月21日金价的大幅回调提醒我们，回调会时有发生。

但就目前而言，黄金正迎来其高光时刻。海峡时报

维克拉姆·卡纳（Vikram Khanna）是《海峡时报》前副编辑，撰写经济事务相关文章。