Keppel Reit收购MBFC Tower 3的摊薄性交易：对S-Reit投资者接受度的一场考验

【新加坡】对新加坡上市的房地产投资信托（S-Reits）而言，今年是相当不错的一年。利率走软和市场情绪看涨，使得该行业的一些主要参与者能够积极吸引投资者，扩大其房地产投资组合。

然而，Keppel Reit的最新交易可能是在考验S-Reit投资者的接受能力，也是对其资产证券化结构局限性的一次有趣测试。

周四（12月11日），Keppel Reit的管理人宣布暂停交易，并宣布将以14.5亿新元的协定物业价值，从 Hongkong Land 旗下一家子公司手中收购Marina Bay Financial Centre (MBFC) Tower 3三分之一的权益。

为给此次收购部分融资， Keppel Reit 启动了一项优先发售计划，以每单位0.96新元的价格发行9.232亿个新单位，发售比例为“100配23”。该发行价比其周三1.03新元的收盘价低了6.8%。Keppel Reit定于12月19日进行除权交易。

问题在于：Keppel Reit管理人提供的备考财务数据显示，这笔交易不会对其每单位派息（DPU）产生直接的积极影响。

事实上，如果Keppel Reit在2024年初就完成了对MBFC Tower 3额外三分之一股权的收购，并假设混合债务成本为3.3%，那么其当年的DPU将会降低6.4%。

即便假设混合债务成本更为有利，为2.2%，其2024年的DPU仍将减少3.6%。

S-Reit投资者会支持一项对DPU没有丝毫增益的收购吗？如果他们支持了，这对S-Reit行业又意味着什么？

抓住机遇

尽管可能会对DPU产生摊薄影响，但Keppel Reit收购MBFC Tower 3另外三分之一股权仍有几个充分的理由。

SEE ALSO

Keppel Reit to buy HK Land’s one-third stake in MBFC Tower 3 for S$1.45 billion; launches S$886.3 million rights issue

Hongkong Land shares end 5.5% higher on S$1.45 billion sale of MBFC stake

Analysts upbeat on Singapore’s office Reits, naming one ‘uniquely leveraged’ to tap rental upside

Hongkong Land hives off MBFC Towers 1 and 2, One Raffles Quay into new S$8 billion Singapore private fund

More

这笔交易将使Keppel Reit的物业组合规模从98亿新元扩大至112亿新元，并将其在新加坡优质写字楼领域的投资占比从75.8%提高到79%。

Keppel Reit的管理人上周援引主要房地产咨询公司的研究称，中央商业区（CBD）甲级写字楼的平均空置率已从去年同期的6.6%降至2025年第三季度的5.1%。

管理人还指出，预计在2026年至2029年期间，滨海湾地区将没有新的写字楼项目落成，而且政府近期也未在中央商业区推出用于写字楼开发的地块。

随着中央商业区优质办公空间供应的收紧，未来几年租金可能会上涨。

在这一积极背景下，Keppel Reit之所以有机会收购MBFC Tower 3另外三分之一的权益，是因为根据合同，Hongkong Land在将其部分核心物业的股权转让给一只基金之前，有义务先向其合作伙伴发出献议。

Hongkong Land上周表示，其首只私人房地产基金——名为“新加坡中央私人房地产基金”（Singapore Central Private Real Estate Fund）——成立之初的管理资产规模将达到80亿新元。

该基金将专注于管理新加坡的优质商业地产，预计将由Hongkong Land和其他来源的资产作为种子资产注入。

寻求收益率

多年来，Keppel Reit通过跨资产类别和地理区域的扩张，以增强其规模和韧性。

除新加坡外，它还在澳大利亚、韩国和日本拥有写字楼资产。今年早些时候，它还收购了澳大利亚一个拥有永久地契的零售商场——Top Ryde City Shopping Centre 75%的股份。

这种多元化对注重收益的投资者颇具吸引力。构成Keppel Reit投资组合核心的新加坡优质写字楼，其估值所用的资本化率通常相对较低。正如其管理人上周宣布的交易所显示的，要以能立即对DPU产生增值效应的条件收购此类资产，是相当困难的。

在澳大利亚等海外市场收购收益率较高的商业地产，更容易立即带来许多S-Reit投资者渴望的更高DPU。

然而，投资者显然也对风险很敏感。专注于新加坡商业地产的S-Reits，其交易估值往往高于拥有海外资产的S-Reits。一个资源雄厚、总部位于新加坡的发起人集团的支持也能带来显著差异。

CapitaLand Integrated Commercial Trust 是规模最大的S-Reit，其物业组合约95%位于新加坡。目前其交易价格对应的2025年上半年年化DPU收益率为4.8%，是其资产净值（NAV）的1.09倍。

而知名度较低的 Stoneweg Europe Stapled Trust 在新加坡没有任何资产，其交易价格对应的2025年上半年年化DPU收益率为8.2%，是其资产净值的0.78倍。

与此同时，Keppel Reit单位的交易价格对应的2025年上半年年化DPU收益率为5.7%，是其资产净值的0.78倍。

那么，其对MBFC Tower 3的进一步投资会赢得市场的喝彩吗？还是对DPU摊薄的担忧会给其单位价格带来压力？

因摊薄效应而下跌

当Keppel Reit于周五恢复交易时，其单位价格遭遇大幅抛售，当日收盘下跌6.8%，报0.96新元。

即使Keppel Reit的单位价格本周进一步下跌，每股0.96新元的优先发售计划也不会受影响。Keppel Reit约37.3%的单位由吉宝集团（Keppel group）旗下的实体持有，这些实体均已做出不可撤销的承诺，将认购并支付其各自的配额。

被任命为联席账簿管理人和联席包销商的 DBS 、 OCBC 和 UOB 将包销其他单位持有人未认购的任何配额。

然而，如果Keppel Reit单位的市场价格长期大幅低于优先发售价格，场面将会很难看。在我看来，这将是一个明确的信号，表明对DPU有摊薄效应的交易对于S-Reit投资者来说是完全不可接受的。

其结果将是，Keppel Reit及其S-Reit同行未来将不得不局限于收购那些有潜力立即带来DPU增值的资产。这将使他们在扩大物业组合方面的选择范围变得更窄。

然而，如果Keppel Reit的股价迅速反弹，这可能表明S-Reit投资者愿意为了在合适的时机达成合适的交易而忽略暂时的DPU摊薄——并鼓励S-Reit管理人抓住机遇。

尽管上周遭遇抛售，Keppel Reit仍是iEdge S-Reit指数在2025年表现最好的10只成分股之一。在计入派息再投资后，其年初至今的总回报率达到19.4%，而该指数的总回报率为14.4%。