新兴市场债券：降息步伐放缓下的韧性表现

进入2026年，固定收益市场在更为复杂的环境中展现出建设性和韧性。

尽管财政压力开始重新累积，但经济增长保持稳定，通胀不均衡地缓解，各国央行仍在降息，只是步伐有所放缓。

在此背景下，新兴市场固定收益产品的投资逻辑越来越侧重于收益、多元化以及对结构性增长主题的选择性敞口，其中包括由人工智能 (AI) 驱动的全球投资周期。

“金发姑娘”背景与变化的顺风

从宏观层面来看，整体环境依然具有建设性。

全球经济增长虽然不算亮眼，但总体保持稳定，而通胀已充分缓和，足以维持支持性的金融环境。这些因素共同构成了许多投资者所称的“金发姑娘”背景：经济不过热也不过冷，对金融资产有利。

对新兴市场而言，几个熟悉的利好因素依然存在。

美元走软减轻了新兴市场货币和融资条件的压力。大宗商品价格获得支撑，使拉丁美洲、非洲和亚洲部分地区的出口商受益。与此同时，过去一年全球货币宽松政策的累积效应有助于稳定资产负债表，并为信贷基本面提供支持。

然而，这种支持的性质正在发生变化。快速降息的时期很可能已经过去。

在美国，由于劳动力市场持续紧张和财政支出保持扩张，通胀回落的进展有所放缓。美国联邦储备系统目前面临着更窄的政策路径，需要在粘性通胀与增长放缓迹象之间取得平衡。其他地区的央行则继续放宽政策，但步伐更为审慎。

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与此同时，财政动态正成为本轮周期的一个决定性特征。发达市场日益增长的赤字和更大规模的债券发行推高了期限保费，导致美国、欧洲、英国和日本的收益率曲线趋于陡峭。

这一转变对久期风险具有重要影响，并与部分新兴市场形成了相对反差。

为何K型现实对债券市场至关重要

在表面之下，全球经济仍呈现明显的K型分化。资产价格、企业盈利和资本密集型行业持续表现良好，而劳动力市场和民众负担能力则相对滞后。这种分化对固定收益投资者具有深远影响。

日益加剧的不平等和生活成本压力通常会引发财政应对措施，例如增加社会支出、发放津贴或扩大公共投资，所有这些都会给主权资产负债表带来压力。而增加债券发行则可能反过来压低债券价格。

虽然新兴市场并非不受这些风险的影响，但许多国家在进入这一阶段时，其资产负债表比发达市场更为健康，财政姿态也更为保守。这种相对优势有助于解释为何新兴市场债务能持续吸引资本流入。

日益加剧的不平等和生活成本压力通常会引发财政应对措施，例如增加社会支出、发放津贴或扩大公共投资，所有这些都会给主权资产负债表带来压力。而增加债券发行则可能反过来压低债券价格。

虽然新兴市场并非不受这些风险的影响，但许多国家在进入这一阶段时，其资产负债表比发达市场更为健康，财政姿态也更为保守。这种相对优势有助于解释为何新兴市场债务能持续吸引资本流入。

新兴市场的政策纪律

近年来，许多新兴经济体在政策纪律方面的改善是一个未被充分认识到的发展。

在过去四到五年中，尽管经历了全球疫情、地缘政治紧张局势加剧以及数十年来最快的全球紧缩周期，但一些新兴市场国家在财政管理和货币政策方面都表现出更强的纪律性。

这种演变至关重要。随着发达市场的财政风险不断累积，新兴市场的相对克制使其资产类别日益成为多元化的来源，而非脆弱性的根源。

投资者并未大规模地将资金从美国资产转移到新兴市场，但增量配置已开始青睐新兴市场，因为这里的估值看似不那么紧张，风险补偿也更具吸引力。

即使信贷利差已接近历史区间的较窄端，许多新兴市场的基准利率依然处于高位。

从绝对收益率来看，新兴市场债券颇具吸引力，尤其是与发达市场债券相比。在经风险调整的基础上，无论是按波动性还是久期衡量，新兴市场固定收益在全球固定收益领域中仍具比较优势。

收益优先于久期

在这种环境下，固定收益的投资机会越来越侧重于获取收益，而非价格升值。与利率下降相关的大部分资本收入已经实现，信贷利差也已大幅收窄。

因此，久期风险值得警惕。长期债券更容易受到财政因素驱动的收益率上升的影响，而中短期策略则能让投资者在捕获收益的同时，降低对期限保费上升的敏感度。

在新兴市场中，高收益债券和对特定企业的敞口依然尤为吸引人，这得益于建设性的增长前景和不断改善的资产负债表。

在新兴市场固定收益领域，拉丁美洲是较具吸引力的地区之一。

包括企业杠杆担忧在内的一些长期悬而未决的问题已经有所缓解。巴西、哥伦比亚和秘鲁等国面临可能带来波动的选举周期，但对市场友好的选举结果可能成为利好因素。重要的是，该地区大部分国家的基准利率仍然很高，为创造收益以及在某些情况下进一步放宽政策提供了空间。

中欧和东欧继续提供选择性价值，尤其是在那些通胀已充分缓和、足以允许进一步降息的市场。财政纪律和不断改善的外部收支平衡也为选择性投资该地区提供了更有力的理由。

在全球资本投资加速的背景下，南非作为大宗商品出口国从中受益。尽管面临国内挑战，但高实际收益率和不断改善的贸易条件为其投资前景提供了支撑。

亚洲市场的情况则更为复杂。虽然较发达市场的降息潜力已经减弱，但由改革驱动的投资机会依然存在。

斯里兰卡在国际货币基金组织 (IMF) 的指导下正走出债务重组，这说明了政策信誉和结构性改革如何能够恢复增长前景和投资者信心。

人工智能：特定新兴市场敞口的结构性利好因素

当前周期的一个决定性特征是流向人工智能领域的投资规模巨大。这不仅关乎股市，也对固定收益市场，尤其是新兴市场的固定收益，产生了深远影响。

一方面，人工智能投资是资本密集型的。大型盈利公司正在发行债券，为数据中心、半导体制造和基础设施融资，这增加了债券市场的供应，并在某些领域造成了价格压力。

另一方面，人工智能正在对大宗商品和基础设施产生强大的需求冲击，而许多新兴市场在这些领域扮演着关键角色。

包括智利和秘鲁在内的安第斯山脉地区的铜密集型经济体，将从电气化和数据中心扩张中受益。南非的矿产财富使其成为人工智能供应链的受益者。马来西亚已成为数据中心的目的地，而东北亚经济体在半导体制造业产业群中仍然占据核心地位。

对于固定收益投资者而言，这些动态创造了机会，使他们可以通过投资基本面不断改善的主权债和公司债，来获得与人工智能相关的增长敞口，而无需完全依赖股权投资。

新兴市场固定收益已不再仅仅是一种高收益的卫星配置。在一个降息放缓、财政风险上升和地缘政治不确定的世界里，它提供了多元化的收入来源、不断提高的政策信誉，以及对人工智能驱动的资本投资等长期增长主题的选择性敞口。

对于愿意在地区、行业和久期上进行精挑细选的投资者而言，新兴市场债务可能成为2026年更具吸引力的收入来源之一。

作者是 T Rowe Price 动态新兴市场债券策略的投资组合经理