杠杆如火：善用其力，但须警惕灼伤

在过去几个月里，韩国为投资者上了一堂关于杠杆危险性的生动实时课程。

单一股票杠杆产品于5月下旬在韩国推出，为投资者提供了对Samsung Electronics和SK Hynix等公司的每日放大敞口，并迅速受到欢迎。

但使其具有吸引力的特点——放大收益的能力——同时也放大了亏损；监管机构因此介入，暂停了新产品的上市并收紧了相关要求。

这一教训的影响远不止韩国。其他地方的杠杆投资者也再次认识到，一个好的投资想法与一个能够持续的投资结构并非一回事。

我经常在与投资者讨论杠杆时使用这样一个比喻：杠杆就像火。善用它，可以烹制一顿美餐；若使用不当，则可能烧毁整个厨房。

杠杆改变了生存法则

假设一位投资者有10万新元。在没有杠杆的情况下，20%的下跌会让他损失2万新元——这固然痛苦，但他仍有选择：卖出、持有或加仓。

在两倍杠杆下，同样的跌幅会抹去他40%的资本；在四倍杠杆下，则会抹去80%。一次相对正常的市场回调，演变成了80%的资本毁灭。

这个简化的例子还没有包括融资成本、费用，以及至关重要的——保证金要求的变化。

最后一个因素很重要，因为杠杆引入了路径依赖性。随着价格下跌和抵押品价值缩水，贷款方可能会要求追加现金，仓位也可能被强制平仓。

这个过程变得异常简单而残酷：杠杆导致更大的亏损，亏损导致抵押品缩水，从而触发追加保证金通知和强制抛售。

杠杆最大的危险不仅仅是放大亏损，更在于它剥夺了你等待的能力。它可能让你在有机会证明自己正确之前就已破产。

风险承受意愿不等于风险承受能力

一个常见的误解是，是否适合使用杠杆取决于风险承受意愿。事实并非如此。

投资者必须区分承担风险的意愿和能力，并扪心自问，在不危及抵押贷款或退休计划的前提下，自己能否承受可能出现的最大损失。

如果不能，那么使用杠杆就是不合适的。

不要仅通过倍数来衡量杠杆

投资者过于关注某个投资是两倍还是三倍杠杆。

这样看不全面。真正重要的是杠杆、波动性和仓位大小的结合——换句话说，在严峻但可能发生的情景下，总财富可能损失多少。

一个小的杠杆仓位的风险可能比一个更大的仓位要小，因此投资者应该在市场下跌前设定最大亏损额度，而不是在下跌后。

韩国杠杆ETF的教训

杠杆交易所交易基金（ETF）是另一种看似简单的杠杆形式。它们的交易方式与普通ETF类似，但其数学原理却大相径庭，因为它们的目标是标的资产每日回报的倍数。

每日的重复重设会产生“波动性耗损”，这是一种复合效应，即使在市场大致持平的情况下，也可能导致损失远超指数变动的简单倍数。

单一股票产品在此之上还增加了公司特有的风险——正如韩国监管机构在收紧规则时所认识到的那样——而获得监管批准并不等同于安全的保证。

在购买之前，投资者应了解其设计目标。一个旨在实现某只股票每日两倍回报的投资工具，其设计初衷并非要在数月或数年内提供两倍的长期回报。

追加保证金通知不是风险管理策略

不要等着你的券商告诉你出了问题。追加保证金通知应该是最后一道防线，而不是你的风险管理系统。

要注意在获利后杠杆仓位是否变得不成比例地过大，警惕波动性上升或提供抵押品的能力下降。保证金要求可能会在你最无力满足的时候收紧。

不要以为“弱手”已经出局

在市场急剧下跌后，投资者常常认为“弱手”已被洗出局，是时候买入了。这可能为时过早并相当危险。在真正的去杠杆化过程中，抛售不再关乎信念，而关乎偿付能力。

面临追加保证金通知的基金必须首先出售其流动性最强的资产，因为这些资产最容易变现。这就是为什么即使是蓝筹股也可能与投机性押注一同下跌。

希望抄底的投资者应该关注金融系统的“管道”运作，而不仅仅是估值。当卖家别无选择时，便宜的价格并不能成为市场反弹的催化剂。

投资信念与杠杆不是一回事

最重要的教训是，要将投资信念与杠杆区分开来。一个强大的长期主题，如人工智能或清洁能源，其价格不可避免地会与基本面脱节。

在没有杠杆的情况下，30%的下跌只是一笔令人不快的账面亏损。但如果使用了过度杠杆，这可能会触发追加保证金通知，迫使投资者在最想坚守仓位的时候卖出。

一项短期生存测试

对于投资者而言，应遵循三项原则：

• 使投资工具与投资期限相匹配；
• 宁愿承受心理上的波动，也不要冒被强制平仓的风险，因为无杠杆的仓位让你能自己控制卖出时机；
• 记住，“足够好”已是卓越——通过杠杆将50%的回报变成100%或200%，是以失去一切为代价的冒险。

美国商人和投资者Charlie Munger曾警告说，聪明人会因为三样东西破产：美酒、美女和杠杆。杠杆本身并非坏事。毕竟，火是很有用的。

但是，永远不要把火烧得太大，以至于一阵意想不到的狂风就能烧毁整个厨房。

作者是Indosuez Wealth Management亚洲首席策略师