Unitree的IPO将考验“具身人工智能”的估值捷径

据报道，专攻人形机器人的中国公司Unitree Robotics正在为其计划中的上海上市寻求约42亿元人民币（合8.02亿新元）的估值。

以2025年17亿元人民币的收入计算，这意味着市销率约为25倍。

当前的问题是，大陆投资者是否会接受这个数字。而更重要的考验，则是针对那个为该行业融资提供了助力的标签——“具身人工智能”。

目前，该术语至少涵盖了三种不同的资产：盈利的机器人制造商、专业的工业系统，以及其最强经济论据仍在于未来软件和数据的通用平台。

这样的定义过于宽泛，无法准确定位其旗下公司的价值。

不同的价值主张，不同的估值

Unitree并非中国第一家上市的机器人制造商。其竞争对手UBTech和Dobot已在香港上市。然而，这两家公司都未能在规模、盈利能力以及人形和四足机器人经验方面达到与之相同的水平。

2025年，Unitree报告的毛利率为60.4%，不计非经常性项目的净利润约为5.91亿元人民币。

这些数据并不能完全证明其目标估值的合理性。但它们确实让那些仍在要求投资者主要为未来增长买单的公司，在融资方面面临更严峻的挑战。

中国的机器人公司一直以来依靠非常不同的价值主张来筹集资金。

一些公司兜售通用智能的愿景。另一些则强调专有数据、工业订单、更便宜的硬件或最终取代劳动力。

这种差异性帮助该行业获得了资金，但也让截然不同的商业模式得以借用同样的人工智能保费。

Unitree的上市若能成功，将改变参照系。一家公司最近一轮的私募融资、有政策支持的估值，或同行业一家遥远的美国初创公司，将不再是唯一的定价基准。

一家上市的中国同行将提供实时的市值、定期的财务业绩，以及任何令投资者失望情绪所带来的可见成本。

Unitree自身的申报文件也定义了相关的可比同业公司：在回复上海证券交易所的上市审核问询时，它将UBTech、Dobot、Deep Robotics和Leju Intelligence列为可比公司。

Leju Intelligence提供了一个早期例子，说明了该领域在财务和市场接受度方面可能存在差异。

其招股说明书草案将公司最新一轮私募融资的估值定为43.3亿元人民币。以其2025年2.58亿元人民币的收入计算，其估值约为销售额的17倍。

与Unitree报告的目标之间的差距，并不意味着一家公司便宜而另一家昂贵。Leju的规模要小得多，并且正在亏损，而且其全尺寸人形机器人业务正处于洗牙的早期阶段。

这一比较反而表明，投资者可能更愿意为运营成熟度和当前盈利能力支付更高的价格，而非仅仅为人性机器人的标签买单。

Deep Robotics则指向了另一个价值来源。2025年，该公司报告收入为3.37亿元人民币，毛利率近53%，并实现了整体盈利。

其近五分之四的收入来自工业应用，包括巡检和应急响应。该公司已申请首次公开募股，市销率约为41倍。

一家近80%收入来自工业应用且实现盈利的专业公司，可能比一个仍在证明其经济效益的通用平台，更能支撑起更高的估值倍数。

其代价是，如果更广泛的系统最终能大规模地实现类似软件的高利润率，那么它的增长上限会更低。

更清晰地定义该领域

对于东南亚的制造商和投资者而言，这种区别是实际的，而非语义上的。

专用任务机器人能更快地融入现有的自动化预算和工厂工作流程，而通用平台则需要更多的整合、资本和耐心。

因此，市场并非在为整个机器人行业选择一个统一的估值倍数。它是在选择为三种价值来源支付多少价格：规模与利润、可重复的工业应用，以及最终可能产生更高利润率收入的软件或数据。

将这三者都视为“具身人工智能”会掩盖这些区别。

Unitree潜在IPO的初步影响，很可能会体现在其竞争对手的融资和上市计划中。

那些收入增长更强劲、商业证据更明确的公司，可能会在市场热情高涨时寻求公开市场的资本。其他公司则可能推迟上市，接受更保守的定价，或在更长时间内依赖战略和有国家背景的投资者。

Unitree自身的估值仍有待簿记建档过程和公开市场交易的检验。25倍的目标市销率既不是永久的上限，也不是可靠的下限。

公司基本面以外的因素也会影响其股价；当某个热门行业可投资的资产寥寥无几时，公开市场对其的需求可能会上升。

Unitree可能标志着“具身人工智能”不再是充分的估值论据的转折点。

随后的上市将帮助投资者区分机器人制造商、工业设备供应商以及那些有朝一日可能赚取类似软件利润率的公司。

市场仍会为未来买单；它只是会要求更清楚地说明，它购买的究竟是哪一种未来。

作者曾是DiDi公司高管，也是一位在中国由风险投资支持的技术创始人

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