如何应对亚洲货币的估值偏低问题？

【剑桥】亚洲主要货币的汇率再次成为国际货币经济学辩论的中心。

由于中国、日本和韩国都存在贸易和经常账户顺差，而美国则存在相应的逆差，一些人认为人民币、日元和韩元的估值偏低。

然而，鉴于这些失衡背后的基本面因素，外汇干预不太可能带来多大好处。

前美国财政部副助理部长Brad Setser最近认为，“疲软的人民币直接导致了中国最近的出口激增”，并敦促主要经济体向中国施压，要求其重估货币价值。

中国过去曾通过干预货币市场来阻止汇率升值，但在2014年放弃了这种做法。

哈佛大学的Gita Gopinath、加州大学伯克利分校的Pierre-Olivier Gourinchas以及伦敦商学院的Helene Rey这三位经济学教授并不同意此观点。

在他们看来，人民币对美元的汇率并非经常账户失衡的根本原因，因此不值得其他国家采取行动。

在经济学家们就干预人民币是否合适进行辩论之际，针对日元和韩元的行动已在进行中。

美国与日本当局合作，最近干预了外汇市场以提振日元，即买入日元，同时日本卖出美元。

据报道，韩国也参与了这次协同干预。其想法是，由于韩元的价值与日元紧密相关，联合干预将增强对两种货币的影响。

这次罕见的三国货币操作是否标志着对美国总统Donald Trump执政期间盛行的美国单边主义的突破？

或许并非如此。

尽管财政部长Scott Bessent用美日友好的措辞来描述此次干预，但Trump政府的动机很可能是出于自身利益：美国希望阻止日本抛售美国国债，担心这会给美国利率带来上行压力。

美国使用欧元而非美元来购买日元，这一事实支持了上述观点。

Bessent并未费心与欧洲中央银行协商的事实也同样印证了这一点。美国的单边主义并未终结。

市场干预的局限性

这次干预是否达到了预期效果？

许多经济学家认为，市场干预无法影响汇率，除非它能影响货币供应量。

自本世纪初以来，七国集团（Group of Seven）基本上没有采取此类措施。

但在1985年，美国牵头达成了《广场协议》（Plaza Accord），根据该协议，五国集团（Group of Five）采取协同行动，促使美元对日元和德国马克贬值。

随后的干预措施往往成功地将汇率推向了预期的方向，至少在一段时间内是如此。

在1980年代和1990年代，当美国与其他国家协同行动、公开宣布并且出乎市场意料时，干预行动更有可能奏效。

最近的美日韩三国干预满足了这些条件，果不其然，日元和韩元都立即升值。

但这类干预的作用是有限的。

美国财政部于2026年7月发布的最新《美国主要贸易伙伴宏观经济和外汇政策报告》列出了10个“其货币实践和宏观经济政策值得密切关注的主要贸易伙伴”。

那些担心人民币、日元和韩元相对于美元估值偏低的人，通常关注的与其说是汇率，不如说是贸易和经常账户的失衡：即中国、日本和韩国的巨额顺差，以及美国对这三国的巨额逆差。

但双边贸易差额并非经济学家用来判断一国货币是否估值偏低的标准标准。

根据国际货币基金组织的规定，这些标准包括“长期、大规模的单向外汇市场干预”、过多的国际储备以及整体经常账户失衡。

另一个相关因素是，该国在调整生产率后，其商品售价是否仍低于全球价格。

中国的巨额经常账户顺差

中国出现巨额经常账户顺差的根本原因是其高国民储蓄率。

即使外汇干预刺激人民币升值并减少了经常账户顺差，那也只会将中国更多的巨额储蓄转移到投资领域，而这很可能由低实际利率所介导。

在中国正面临通货紧缩之际，这并非国家之所需。

针对中国的正确药方并非新论。

正如包括我在内的无数经济学家所建议的，中国必须将其经济从制造业产业群转向服务业，实现再平衡，减少对投资支出和出口需求的依赖，并扩大居民消费。

一个更强大的社会保障体系，包括医疗保健覆盖、养老金和残疾抚恤金，将释放预防性储蓄。同时，也有充分理由提高土地和劳动力市场的灵活性。

同样，日元的疲软也可以归因于经济基本面。

日本的利率仍然非常低，尤其是考虑到近期的通货膨胀。市场显然预期该国将继续将其巨额政府债务货币化。相反，日本央行或许应该提高利率。

就美国而言，其庞大的经常账户逆差主要归因于其较低的国民储蓄率，尤其是负的财政平衡。

如果外汇干预导致美元走弱，美国将面临加剧的通胀压力，而Trump的关税政策和对伊朗的战争已在助长这种压力。

这可能迫使美国联邦储备委员会（US Federal Reserve）更快加息——这恰恰是Trump政府不希望看到的——从而挤出投资。

本届政府系统性地摧毁了美国说服其他国家采取行动的能力。

与其将其所剩无几的影响力浪费在可疑的汇率行动上，不如致力于提高国内储蓄。最好的方法是改善其财政状况。PROJECT SYNDICATE

本文作者是哈佛大学资本形成与增长学教授，曾任美国前总统Bill Clinton的经济顾问委员会成员。他也是美国国家经济研究局的研究员。