治理水平的进步，或将助力亚洲市场挑战“美国例外论”

在2025年的这个时候，市场普遍看好“美国例外论”这一概念，即认为美国是独一无二的，因此有望产生超额回报。

但随着这一年的推移，这种说法逐渐失去了势头。

如今，“美国例外论”的情况如何？从我接触到的众多观点和策略报告来看，这个概念远未消亡。

然而，2025年在美国以外出现了许多诱人的投资机会，其回报远超标准普尔500指数。

去年，标普500指数的回报率约为17.9%，而亚洲（日本除外）地区和新兴市场的回报率分别为30%和34.4%。

但未来会如何？Capital Group的投资总监Andy Budden认为，“美国例外论”的秘诀根植于两点：美国是全球创新中心，并提供“坚如磐石”的公司治理。

他说：“我认为这一点没有改变。但如果你能听出我的一丝犹豫，那是因为美国成功的部分原因在于其稳固的机构，比如美联储和司法部，这只是随口举的两个例子。”

最近，美联储因其办公楼的多年翻新项目而收到了司法部的传票。

美联储主席Jerome Powell在一份声明中表示，这项调查与翻新项目无关，而是“美联储基于我们对公众利益的最佳评估来设定利率，而非遵循总统偏好的结果”。

他表示，将坚定不移地履行美联储确保物价稳定和最大化就业的使命。

Budden说：“‘美国例外论’并未消亡，但时刻保持警惕当然非常重要。我们目前尚未看到该体系出现裂痕。”

1900年至2024年的长期历史数据显示，美国股市的表现比世界其他地区（美国除外）高出约2.3个百分点。

以下是关于Budden提到的“美国例外论”两大支柱的一些见解。

人工智能估值：是泡沫还是机遇

大多数策略师相信，人工智能（AI）主题是变革性的，并将持续存在。在他们看来，即使是高昂的估值也是合理的。DBS首席投资办公室发布的2026年第一季度展望报告指出，人工智能热潮具有“泡沫的迹象，伴随着估值飙升、集中度风险和投机狂热”。

但报告也补充道：“与互联网泡沫不同，如今的宏观背景和政策支持要强大得多。科技巨头的支出计划虽然庞大，但与国内生产总值（GDP）相比仍在合理范围内。”

然而，该报告也警告不要掉以轻心。其中一个担忧是循环融资，即公司之间互相资助对方的增长。报告称，这与1990年代的供应商融资行为并无不同，“其系统性漏洞值得密切审视”。

Budden表示，人工智能基础设施公司的估值看似很高，但一旦将未来的收入和利润增长考虑在内，这些估值就显得更为合理。

“有估计称，到下个十年中期，人工智能基础设施的总支出将达到7万亿美元。如果你假设人工智能能够从价值40万亿美元的全球知识工作者经济中占据可观的市场份额，那么这种规模的投资就有其合理性。

“但这取决于企业能否在未来三到五年内，找到有效部署人工智能以提高其业绩和生产力的方法。

“目前尚无定论，但我们持乐观态度。我们正在与许多公司会面——银行、工业、零售、制药、软件等；他们有确凿的证据表明，人工智能正在对他们的净利润产生影响。”

在其题为《吹泡泡》的2026年展望报告中，Standard Chartered预计估值辩论将贯穿全年，“当高预期未能被决定性地超越时，将导致市场出现阵阵波动”。

该行今年对股市的积极展望基于几个因素，包括人工智能主题的持续性、2026年美联储降息以及美元走弱，而后者在历史上对风险资产有利。

Pictet的Alexandre Tavazzi警告说，人工智能可能“从礼物变成诅咒”。“如果人工智能驱动的势头减弱，支撑着消费支出和资本支出的财富效应可能会消退，美国的经济韧性亦会随之减弱。K型经济的差距将从顶部开始收窄。这可能导致经济衰退。”

公司治理：亚洲正在迎头赶上

Capital Group的报告《伟大的全球重组》重申，美国在为投资者提供法律清晰度、股东赋权以及深入且流动性强的资本市场方面，拥有令人羡慕的优势。

其特别优势在于公司治理；公司与股东利益长期保持一致的历史，为股东带来了回报，并降低了风险溢价。

然而，一些亚洲市场已经开始推行治理改革，并展现出引人注目的机会。该报告称，美国的领先地位“不再是无可挑战的”，竞争正在缩小差距。

例如，日本在十年前开始改变其治理标准，转向一种更与股东利益一致的模式。其改革正结出硕果。日本公司大幅增加了股息和股票回购，这些改革也推动了日本股市的重新估值。

紧随日本之后的是韩国。长期以来，由于复杂的交叉持股结构和有限的董事会独立性等治理挑战，韩国股市的交易价格一直低于全球同行。为了大力提升股东回报，韩国于2024年推出了“企业价值提升计划”。

其积极影响显而易见。截至2025年底，韩国价值提升指数同比上涨89.4%，达到1,797.52点的历史新高，跑赢了Kospi指数75.6%的涨幅。韩国股市的关键指标，包括市净率和市盈率，也得到了改善。

中国也已采取行动。2024年，中国证券监督管理委员会发布了其首个关于“市值管理”的全面指引，将其定义为旨在提升股东价值的“战略管理行为”。这些改革同样适用于国有企业。

在其他地区，中国台湾和泰国也已采取措施加强治理。Capital Group在其报告中表示：“随着亚洲各地治理标准的提高，以及这些市场与美国的差距不断缩小，全球资本越来越愿意流向那些奖励透明度、问责制和投资者利益一致性的市场……

“在一个治理水平日趋均衡的世界里，美国必须继续努力，以赢得那份在历史上使其脱颖而出的信任溢价。”